Xxxxxxxxxxi

152

подписчика

3

подписки

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Xxxxxxxxxxi
Xxxxxxxxxxi

10 января 2025

$FLOT 65 кораблей попали под санкции https://ofac.treasury.gov/media/933786/download?inline
2
3
Xxxxxxxxxxi
Xxxxxxxxxxi

27 декабря 2024

$USDRUBF $SiH5 $SU26238RMFS4 $IMOEXF #инвесткейсы Сейчас довольно часто идут разговоры: “На депозитах скопилось более 50 трлн руб. (по последней статистике около 60 трлн руб., около 1/3 ВВП РФ). А что будет, если ставку будут потом снижать и люди деньги с депозитов начнут снова тратить? Это ведь означает, что инфляция снова разгонится и снова придется поднимать ставку!!” ________________________________ Я сейчас распишу свои размышления на этот счет. 1) Ставка будет долго время находиться на высоком уровне. Сейчас базовый сценарий который закладывают макроэкономисты с которыми я общаюсь это сохранение ставки на текущем уровне в течение всего 2025 г. Поэтому в 2025 году вряд ли стоит ожидать сильного роста спроса на товары и услуги со стороны населения. 2) 74% объема денег на депозитах принадлежит 4% населения согласно статистике АСВ. Соответственно когда ставку начнут снижать и они поймут что можно депозиты расчехлить вроде, так как вместо депозитов более высокую доходность дает что-то другое да и инфляция вроде устаканилась и можно тратить накопленные деньги это: а) не приведет к сильному росту потребления так как 4% населения не станут потреблять вместо 1 котлеты и 1 бутылки молока 10 ед. и того и другого. Не будут в большинстве своем брать себе 3ю и 4ю машину и в отпуск сильно чаще летать не начнут. б) приведет скорее к росту вложений в альтернативные финансовые активы, в том числе в акции, так как это более финансово грамотные люди, они захотят искать дополнительные возможности приумножить свои средства 3) ЦБ в курсе существующей проблемы и на мой взгляд, вероятнее всего ставку просто будут очень медленно снижать в базовом сценарии. Из-за этого деньги с депозитов будут высвобождаться не разом а по мере того как доходность депозиты будет становится меньше доходности других инструментов с более высоким уровнем риска к которому тот или иной вкладчик будет толерантен. Проблема тут может быть в том, что может начаться волна дефолтов и банкротств и ЦБ поймет, что ставку надо снижать более быстрыми темпами., тогда наверное 96% населения у которых 26% объема денег в депозитах смогут создать определенный рост инфляции, но опять же, это пока не является базовым сценарием. И непонятно какое на самом деле будет поведение у потребителя на этот момент, так как банкроства будут вести к потере рабочих мест и возможно как раз этих же людей у которых депозиты до 1 млн руб. Вряд ли они захотят тратить деньги разом. *Данный пост транслирует мое личное мнение, исходя из профессионального опыта. Не является инвестиционной рекомендацией и трансляцией официальной позиции моего работодателя
Card image 1
Card image 2
8
9
Xxxxxxxxxxi
Xxxxxxxxxxi

24 декабря 2024

$SOFL Софтлайн подтвердил свой изначальный прогноз на 2024 г. и дал прогноз на 2025 г. Прогноз, на мой взгляд, выглядит очень консервативно. Я предполагаю, что избыточный консерватизм связан с желанием существенно превышать свой прогноз либо пересматривать его в течение года. В противном случае, при реализации такого прогноза, компания рискует показать самые слабые результаты в секторе в 2025 г. _______________________ Считаю подтверждение прогноза на 2024 г. негативным, так как ожидания участников рынка были выше. В течение года у меня были ожидания, что компания повысит прогнозы, при этом на звонках с инвесторами не раз заявлялось, что данный прогноз является консервативным. В итоге консервативный прогноз в очередной раз подтвержден. Изначальный прогноз компании на 2024 г. (без учета всех M&A, проведенных в 2024 г.) - Оборот не менее 110 млрд руб. - Валовая прибыль как минимум 30 млрд руб. - EBITDA не менее 6 млрд руб. При этом, стоит отметить, что если компания выполнит этот прогноз по нижним границам, то рост оборота в 4К24 составит 0%. _______________________ Прогноз на 2025 г. также оказался ниже моих ожиданий. В 2025 году, согласно ожиданиям менеджмента: - оборот Софтлайн вырастет до не менее 150 млрд рублей (+36%*); - валовая прибыль вырастет как минимум до 43-50 млрд рублей (+43%–67%); - скорр. EBITDA увеличится до не менее 8,5-10 млрд рублей (+42%–67%); - скорр. EBITDA / скорр. чистый долг — не более 2-х. *здесь и далее - изменение относительно изначального прогноза на 2024 г. По моим оценкам, совокупная выручка компаний, купленных Софтлайном в 2024 г., может составить около 15 млрд руб. Таким образом LFL-выручка вырастет только до 135 млрд руб. (23%). Для сравнения темпы роста основного, медленнорастущего сегмента «ресселинга» вырос за 9М24 на 23% г/г. Ставка компании на то, что после M&A купленные компании успешно интегрируются в Софтлайн и с помощью крос- и ап-селлинга ускорят свои темпы роста и темпы роста Софтлайна соответственно пока не оправдывается. Прогноз оборота на 2025 г. говорит о том, что менеджмент не ожидает от новых бизнесов опережающих темпов роста. Рост оборота на 36% в следующем году ниже темпов роста большинства аналогов. Рост маржи по EBITDA с 5.5% до 5.6% - 6.7% от выручки оцениваю положительно, но он также оказался ниже моих ожиданий. Я считаю, что это может значить, что новые купленные бизнесы будут влиять на консолидированный результат меньше моих ожиданий. Также отмечаю, что маржа существенно ниже, чем у в среднем у публичных аналогов (40-45%). Скорректированное (по методологии компании) соотношение ND/EBITDA прогнозируется на уровне не более 2х. Согласно моим расчетам нескорректированное (без учёта финансовых вложений) соотношение возможно будет ближе к 3х, что является достаточно высоким уровнем. Также ожидаю, что средняя процентная ставка по долговому портфелю компании в 2025 году вероятно будет выше, чем в 2024 г., что создаст дополнительное давление на денежные потоки компании. ____________________ Прогноз 2025 года относительно pro-forma показателей 2024 г. (показатели 2024 г., если бы все купленные в 2024 г. компании консолидировались бы с 1 января в 2024 г.) выглядит еще хуже. При этом, это более правильные и сопоставимые цифры. - оборот Софтлайн вырастет с 135 до не менее 150 млрд рублей (+11%); - валовая прибыль вырастет с 40 до как минимум 43-50 млрд рублей (+7.5%–25%); - скорр. EBITDA увеличится с >10 до не менее 8,5-10 млрд рублей (-15%–0%); Такой прогноз может быть связан с возможным снижением отгрузок в сегменте собственных решений компании в 2025 г. при предпосылке, что основной сегмент «ресселинг» продолжит показывать устойчивые темпы роста в районе 15-20% г/г. Либо это может означать замедление темпов роста основного сегмента
6
7
Xxxxxxxxxxi
Xxxxxxxxxxi

24 декабря 2024

$SiH5 $SU26238RMFS4 $IMOEXF #торговыеидеи По рынку значит настроения у участников такие: Решение ЦБ по ставке было возможно политически мотивировано. Поэтому не факт, что это было корректное с точки зрения экономики решение. То что ставку оставили не означает, что это пик и в феврале ее не поднимут. Возможно текущей ставки + ужесточение нормативов + высокие спреды к КС у коммерческих банков при выдаче кредитов хватит для того, чтобы инфляция успокоилась, но это не факт. Поэтому по итогу имеем рост на выносе шортистов, и отсутствие докупа УК и Фондами после этого. Таким образом лично я считаю текущие уровни не устойчивыми, и поэтому я снова стал market-neutral чуваком (лонги = шорты). Сокращение позиции в акциях чтобы сравнять лонг позиции с шортами а не добор шортов до объема лонгов был мотивирован желанием зафиксировать частично прибыль, полученную за последние 3 торговых дня с пятницы. Буду понемногу увеличивать лонги в случае откатов и коррекций, а шорт парраллельно снижать. Наверное так *Данный пост транслирует мое личное мнение, исходя из профессионального опыта. Не является инвестиционной рекомендацией и трансляцией официальной позиции моего работодателя
4
5
Xxxxxxxxxxi
Xxxxxxxxxxi

16 декабря 2024

$SU29014RMFS6 $SU26243RMFS4 $SU26248RMFS3 $SU26234RMFS3 $LQDT #торговыеидеи По ставке последний раз писал, что жду, что 23% будет последним повышением и пиком ставки в этом цикле ужесточения ДКП. В целом моем мнение о том, что это должно быть последнее увеличение ставки не изменилось. Так как я все чаще слышу и вижу новости о сокращениях штата, урезании инвест программ и т.д. Банки продолжают держать свои кредитные спреды к ставке ЦБ высоко и выдают новые кредиты только по заоблачным ставкам. Экономят капитал свой, не хотят проблем с ликвидностью, нарушения кэфов и отбора лицензии Но ко всему этому теперь добавилось ощущение что финальное поднятие должно быть серьезнее. Т.к 2 п.п при ставках 20%+ уже особо смысла не несет. Поэтому теперь ожидаю, что ставку поднимут сразу до 24-25% на заседании ЦБ 20ого декабря, учитывая что проинфляционные факторы с момента моего последнего поста про это усилились. Если так и будет, то ожидаю снижения рынка в район 2400 пунктов. На мой взгляд это будет последним аккордом. А вот если ставку поднимут только до 23%, то тогда рынок скорее покажет нейтральную динамику, но для меня тогда появляется вероятность, что ужесточение ДКП еще не закончено и стоит ждать доп. подвоха еще и в феврале. В любом случае конец ужесточения на мой взгляд близко. А когда все участники рынка поймут, что это пик ставки, то на рынок должен начаться приток средств. *Данный пост транслирует мое личное мнение, исходя из профессионального опыта. Не является инвестиционной рекомендацией и трансляцией официальной позиции моего работодателя
4
5
Xxxxxxxxxxi
Xxxxxxxxxxi

16 декабря 2024

$HEAD Еще один пост про Хэдхантер. 26 ноября кипрский холдинг HeadHunter Group Plc зарегистрировался в России в качестве «Хэдхантер Груп Пиэлси». Данное юридическое лицо по сути является центром прибыли. МКПАО Хэдхантер владеет Хэдхантер Груп Пиэлси на 86%, а оставшиеся 14% принадлежат неизвестным акционерам. Неофициально 2/3 примерно составляют недружественные нерезиденты, а 1/3 - дружественные нерезиденты и резиденты, которые по техническим причинам не смогли участвовать в обмене ГДР HeadHunter Group Plc на акции МКПАО Хэдхантер. Я предполагаю, что к 2П25 доля неизвестных акционеров станет близкой к 0%. Каким образом это случится пока понимания четкого ни у кого на рынке нет. Я вижу возможным следующее развитие событий: 1) Дружественные нерезиденты и резиденты решают свои технические проблемы и их ГДР конвертируются в акции МКПАО с коэффициентом 1 к 1, как это происходило для всех. Из-за этого потенциально может создаться краткосрочное давление на котировку из-за фиксации прибыли. Если технические проблемы не будут решены, мы считаем, что может быть предложен выкуп. 2) Недружественным нерезидентам могут предложить выкуп либо их ГДР принудительно конвертируют в акции МКПАО и их акции «осядут» на счетах типа С, как и все получаемые с этих акций дивиденды. Я не считаю, что текущим акционерам есть смысл голосовать за выплату дивидендов, часть из которых будет перечисляться на счета С недружественным акционерам. На мой взгляд более вероятным является выкуп. _______________________ С инвестиционной точки зрения новость будет являться скорее НЕЙТРАЛЬНОЙ для акций Хэдхантер. Объясню почему: - Допустим надо будет выкупить все 14%, а цена выкупа будет составлять ~50% от текущей (~4 300 руб.) = 2 150 руб. - 14% это 7 млн акций. С учетом цены выкупа, надо будет потратить ~15 млрд руб. - 15 млрд руб. это ~7% капитализации. - Дивидендная доходность по нашей официальной модели за 2025 год на данный момент составляет 14%. - После использования денежных средств на цели выкупа она снизится на ~7% Однако здесь следует учитывать тот факт, что фундаментальная справедливая акционерная стоимость компании увеличится на 14%, так как исчезнет доля NCI и все потоки станут принадлежать акционерам. Таким образом, Хэдхантер получит 14% стоимости, потратив денежных средств на 7% от капитализации – это позитивно. При этом Хэдхантер даст акционерам на 7% меньше дивидендной доходности за этот год – это в моменте будет негативно.
4
5
Xxxxxxxxxxi
Xxxxxxxxxxi

16 декабря 2024

$HEAD Заметил негативную динамику для Хэдхантер. Хочу поделиться. У компании есть «hh.индекс». Важный инструмент для определения того, насколько долго и тяжело компания ищет себе сотрудников. Индекс = активные резюме / активные вакансий. Чем ниже индекс, тем меньше резюме приходится на вакансию и тем дольше компания ищет сотрудника ---> дольше платит Хэдхантеру за висящую вакансию и тратит больше денег на доп. услуги («допы» - поднятие в поиске, выделение рамкой и прочее) ---> тем больше выручка и рентабельность Хэдхантера. Компания приводит следущую шкалу значений индекса для интерпретации ситуации на рынке труда: - меньше или равно 1.9 — острый дефицит соискателей (крайне низкая безработица) - 2.0–3.9 — дефицит соискателей (низкая безработица) - 4.0–7.9 — умеренный уровень конкуренции за рабочие места, здоровое соотношение между работодателями и соискателями (нормальная безработица) - 8.0–11.9 — высокий уровень конкуренции соискателей за рабочие места, рынок работодателя (высокая безработица) - больше или равно 12 — крайне высокий уровень конкуренции соискателей за рабочие места (крайне высокая безработица) https://stats.hh.ru/ Индекс для всей России находился ниже 4.0 с Апреля 2023 г., но в ноябре 2024 г. он поднялся на уровень 4.2., что говорит о том, что рынок труда из состояния «низкой безработицы» перешел в «нормальную безработицу». При этом, важно отметить, что количество активных резюме растет, а количество вакансий снижается. (см. графики ниже) На мой взгляд это отражает появляющиеся на рынке новости и слухи о сокращениях сотрудников в ряде компаний, сокращении рабочих дней, урезании CAPEX-программ и прочее. То есть люди начинают «высвобождаться» из-за жесткой ДКП и размещают резюме чтобы найти себе работу, а новых вакансий становится меньше. При этом рост количества резюме может быть обусловлен и повышением «мобильности» труда в связи с ростом средней заработной платы по рынку при стагнации заработных плат в отдельных компаниях. _____________________ Я ожидаю, что в ближайшие месяцы такая тенденция может продолжиться. Это будет негативно сказываться на финансовых показателях Хэдхантер из-за оттока клиентов (в основном сегмента МСП), возможного снижения времени поиска и снижения активности покупки «допов». В 3К24 уже видна эта наметившаяся тенденция, так как темпы роста клиентов сегмента МСП значительно замедлились. При этом видно, что крупные компании пока еще устойчивы. Но крупные компании дают примерно 40% выручки, а МСП 60%. (см. графики ниже) ____________________ Таким образом я ожидаю, что в ближайшие 2-3 квартала мы можем увидеть дальнейший отток клиентов МСП, что будет негативно влиять на темпы роста выручки ХэдХантер. Вижу риск снижения моих прогнозов на 2025 г. Однако отмечаю, что компания ищет способы более эффективной монетизации (например введение дифференцированного ценообразования), может поднимать тарифы более агрессивно, а также ХэдХантер активно развивает свои HR-Tech сервисы, которые могут генерировать дополнительную выручку (сегмент рос более чем в 2 раза последние 3 квартала). Возможно данные факторы учтены в модели не полностью и замедление темпов роста выручки может быть менее выраженным, чем я ожидаю на текущий момент. Также возможно рост количества резюме не приведет к более быстрому заполнению вакансий и влияние роста индекса ХХ на финансовые показатели компании будет менее выраженным. _________________________ Хэдхантер остается одним из моих топ-пиков, сохраняю акции компании и считаю, что после дивидендной отсечки у компании сохранится значительный потенциал роста и высокая (выше 14% после див. отсечки) дивидендная доходность.
Card image 1
Card image 2
Card image 3
14
15
Xxxxxxxxxxi
Xxxxxxxxxxi

11 декабря 2024

$SOFL #отчетность #SOFL Прошу прощения за задержку. Обещал все разборы 9М24 компаний сделать 2 недели назад. Но плотный рабочий график меня подкосил. Последний разбор в этом сезоне отчетностей (слава богу) я напишу про Софтлайн. Я давно не обновлял модель по компании, примерно с начала лета, когда меня, как и многих постигло разочарование в инвестиционном кейсе компании из-за решения о проведении допэмиссии с размытием текущих акционеров на 23% взамен на перспективы роста бизнеса. Поэтому сравнение с моими годовыми прогнозами, наверное, нерелевантно и показывать не буду. Покажу потом лучше, когда модель обновлю. По отчетности если кратко: Видно замедление темпов роста г/г с каждым кварталом в 2024 году. При этом основной изначальный бизнес компании ведет себя довольно стабильно. Замедляется именно сегмент “собственных решений” компании. Сам сегмент по своей сути представляет “сборную-солянку” бизнесов, которые Софтлайн успел приобрести за последние 5 лет. Я честно, как и большинство других аналитиков, уже запутался в приобретениях компании и не пытаюсь в них разбираться если быть честным. Поэтому сказать из-за чего конкретно там идет замедление я не в силах. Но в целом я уверен, что влияют те же самые макротренды, что и для всех других ITшек РФ: - жесткая ДКП - экономия бюджетов заказчиками, дефицит квалифицированных IT-кадров - увеличение частоты просьб владельцев КИИ о переносе сроков импортозамещения Проблема сегмента “собственных решений” также заключается в том, что мы не имеем возможности отследить как перфомит данный сегмент на LFL (like-for-like) основе. Компания не раскрывает ни финансы новых приобретенных компаний, ни комментирует темпы роста старых приобретенных компаний. Кстати сегодня еще выложу разбор всех последних M&A компании за 2024 год. _____________________________________________ Помимо замедления темпов роста хочется так же отметить ухудшение рентабельности по EBITDA при росте рентабельности по Gross Profit (GP). Дело в том, что компания очень сильно (почему-то) наращивает средние зарплаты сотрудников админ и сейлз функций. Возможно, дело в том, что менеджмент платит себе повышенные бонусы за успешные по мнению компании M&A сделки и это повышает общую среднюю З/П. Возможно в SG&A несмотря на рамки бух.учета тtперь начали вписывать зарплаты IT-сотрудникам (должны быть в COGS и в Capitalized R&D), возможно что-то еще. Но в любом случае, выделяется тот факт, что кол-во персонала выросло на 27% г/г в 1П24 а SG&A косты на персонал выросли на 138% г/г в 1П24, значит средняя з/п выросла на ~65% г/г, при среднем для отрасли росте 20-25% в 2024 г. _____________________________________ Выросла долговая нагрузка - теперь составляет 3.5х ND/LTM EBITDA. Рост в основном из-за M&A. Непонятно сколько из 76 млн дополнительно выпущенных в октябре акций было передано акционерам таргет-компаний в рамках M&A - компания не комментирует. Так что возможно с учетом существенного роста чистого долга (с 8 млрд в коцне 2023 г. до 25.5 млрд руб к концу 3К24) все сделки до текущего момента были оплачены денежными средствами. Тогда становится неясно зачем надо было размывать акционеров на 23%. С учетом жесткой ДКП и необходимостью рефинансрования бОльшей части (около 70%) долга по высоким ставкам в 2025 г. считаю, что долговая нагрузка будет оказывать существенное давление на прибыль, FCF и возможность компании осуществлять новые M&A и демонстрировать высокие неорганические темпы роста. ____________________________ Котировки компании довольно сильно упали и на данный момент находятся на справедливых, по моему мнению, уровнях. В секторе разработчиков ПО рекомендовал бы обратить внимание на Аренадату и Астру. *Данный пост транслирует мое личное мнение, исходя из профессионального опыта. Не является инвестиционной рекомендацией и трансляцией официальной позиции моего работодателя
Card image 1
Card image 2
1
2
Xxxxxxxxxxi
Xxxxxxxxxxi

11 декабря 2024

$SOFL Я проанализировал проведенные Софтлайном M&A-сделки за 9М24. Следует отметить, что компания предоставляет минимум информации о сделках, что делает их непрозрачными и усложняет оценку их влияния на справедливую стоимость Софтлайн. Тем не менее, я собрал ключевую, на мой взгляд, информацию по сделкам из доступных источников и на основе моего профессионального суждения. Кроме одной сделки (НТО ИРЭ-Полюс был куплен примерно за 4.5х EV/EBITDA 2024 г., исходя из совокупности публичных комментариев компании*), компания ни разу не комментировала мультипликатор, по которому была совершена сделка или стоимость сделки. Однако общим комментарием компании обычно является «мы стараемся совершать сделки по мультипликатору не выше 5х EV/EBITDA» (форвардный мультипликатор или нет не указывается). Мультипликатор EV/EBITDA 2024 г. Софтлайна ~7.5x Анализ доступной информации привел к следующим выводам: - За 9М24 компания провела 8 M&A-сделок, в рамках которых покупала контролирующие доли в размере от 51% до 100% (в 4 из 8 сделок было куплено 100%) по данным СПАРК и Tadviser. - На 8 сделок по моим оценкам могло быть потрачено примерно 6 млрд руб. - При средневзвешенном мультипликаторе по моим оценкам 4.6х EV/EBITDA 2024 г. - По данным СПАРК cредневзвешенные темпы роста выручки составили -18% за 2019-2023 гг. Из 8 компаний 4 продемонстрировали отрицательные темпы роста выручки за 2019-2023 гг., 1 из компаний стагнировала (рост за период составил 2% в среднем в год), 2 росли почти с нуля и показали очень высокие темпы роста (выше 100% в среднем в год за период). - По данным СПАРК средневзвешенная рентабельность приобретенных компаний в 2023 г. по EBIT составила всего лишь 8%. - Рентабельность по EBITDA по нашим оценкам потенциально могла составить 15-20% в 2023 г. Мой взгляд на портфель проведенных сделок: Я оцениваю большинство сделок как неуспешные. Выручка компаний стагнирует и не демонстрирует бурного и взрывного роста как у существующих публичных ИТ-компаний в РФ в аналогичном временном периоде. Выручка всех компания, кроме НТО ИРЭ-Полюс очень маленькая, на мой взгляд, они не являются лидерами в отрасли. Рентабельность по EBIT слишком низкая, например средняя рентабельность по EBIT у публичных ИТ-компаний находится на уровне ~40-45%. Это в свою очередь оправдывает низкие мультипликаторы покупки (5х). Для сравнения – медианный уровень EV/EBITDA 2024 г. в ИТ отрасли ~8-10x. Также отмечаем отсутствие четкого фокуса сделок. Считаем, что использование денег для M&A в рамках одной отрасли и формирование в результате этого отраслевого лидера было бы более эффективным. * Комментарии компании по поводу покупки НТО ИРЭ Полюс: 1) Сумма сделки составила порядка 4,5 млрд рублей. 2) Сделка по приобретению НТО «ИРЭ-Полюс» может обеспечить до 25% ранее объявленного прироста прогнозного показателя EBITDA 3) Изначальный гайденс по EBITDA = 6 млрд руб. Гайденс «pro-forma» = 10 млрд руб. Прирост составляет 4 млрд руб. 25% прироста = 1 млрд руб. ___________________________ *Данный пост транслирует мое личное мнение, исходя из профессионального опыта. Не является инвестиционной рекомендацией и трансляцией официальной позиции моего работодателя
Card image 1
1
2
Xxxxxxxxxxi
Xxxxxxxxxxi

11 декабря 2024

$VKCO ВК сообщило, что VK Tech рассматривает возможность IPO. Согласно мнению участников рынка оценка может составить более 60 млрд руб. Мой взгляд: - VK Tech – дочерняя компания технологического холдинга VK, поставщик собственных IT-решений для корпоративных клиентов (облачные сервисы, коммуникационная платформа, HR-решения, финансовые и дата-сервисы). - По моему мнению 50-70% бизнеса VK Tech представлено IaaS* (выделенные сервера) и СУБД**, остальное – офисным ПО, ПО для ВКС, ПО для анализа бизнес-процессов, электронным документооборотом (ЭДО) и т.д. Я предполагаю, что VK Tech занимает менее 3% российского рынка IaaS-услуг и около 2% рынка СУБД. - Оценка 60 млрд руб. транслируется в 12х EV/EBITDA 2024 г., что означает премию ~42% к медиане аналогов. Я считаю данную оценку агрессивной относительно текущих рыночных мультипликаторов аналогов и с учётом моего прогноза по темпам роста и рентабельности. - Окончательное решение о выходе на IPO будет принято с учетом рыночной конъюнктуры. *Данный пост транслирует мое личное мнение, исходя из профессионального опыта. Не является инвестиционной рекомендацией и трансляцией официальной позиции моего работодателя
Card image 1
1
Xxxxxxxxxxi
Xxxxxxxxxxi

10 декабря 2024

$DIAS Диасофт провел день инвестора. Компания представила стратегические направления развития и ожидаемые показатели в ближайшие 3 года. Также, компания рассказывала про свои существующие продукты и перспективные разработки в сфере ERP, СУБД и ПО для госсектора. Отмечаю: 1) Несмотря на слабый финансовый 2К24 (фактически 3К24) компания сохраняет свой прогноз по росту выручки на 30% в финансовом 2024 г. Слабый 2К24 компания объясняет также как и некоторые другие разработчики ПО: “подписание ряда контрактов перенеслось в следующие кварталы”. Компания комментирует, что видит, сколько денег должно прийти в рамках заключенных контрактов, поэтому уверена в достижении заявленных показателей. 2) К 2026 году Диасофт намерен увеличить выручку и EBITDA до 20.2 млрд руб. и 9.1 млрд руб. соответственно. Это означает рост на 30% в среднем в год и целевую рентабельность на уровне 45%. Для сравнения в 2023 г. рост и рентабельность составили 27% и 43% соответственно 3) Помимо своего основного сектора “ПО для финансовых институтов” компания занимается разработкой ПО для госсектора, ERP (корпоративное ПО) и СУБД (инфраструктурное ПО). Пока что выручка от направлений околонулевая, однако к 2026 г. компания рассчитывает, что 1,4 и 3,1 млрд руб. соответственно. Для сравнения топ-2 игрок на рынке СУБД Аренадата получит по нашим прогнозам выручку 6 млрд руб. в 2024 году и 12 млрд руб. в 2026 г. и будет с такой выручкой занимать долю около 9%. При этом компания занимается разработкой СУБД уже более 7-ми лет. Прогнозная выручка Диасофта в 2026 г. составит около 3% рынка. 4) Компания пока не планирует SPO (что логично, учитывая котировки). Программу выкупа акций пока не обсуждают, говорят, что лучше проинвестируют в продукты (позитивно воспринимаем данное решение). Кто продавал акции до отчетности - не знают. 5) Компания снизила прогноз по рентабельности по EBITDA 2024 г. с 43-45% (заявленных по итогам 1К24) до 40-42%. Мой взгляд: Позитивно смотрю на сохранение компанией своего прогноза на 2024 год после относительно слабого результата за 2К24. Однако прогноз выглядит амбициозно, что создает риски его невыполнения. Для достижения цели (рост на 30% г/г в финансовом 2024 г.) компания в 2П24 должна ускорить темпы роста с 21% г/г в 1П24 до 36% г/г. Учитывая рыночные условия, такие как: жесткая ДКП, экономия бюджетов заказчиками, дефицит квалифицированных IT-кадров и увеличение частоты просьб владельцев КИИ о переносе сроков импортозамещения мы, на данный момент, считаем, существуют риски не достижения такого результата. Обращаю внимание, что компания снизила прогноз по рентабельности. В целом новый прогноз означает незначительное снижение рентабельности относительно 2023 г. Отмечаю, что Группа Позитив также снижала свой прогноз по рентабельности во время отчетности за свой 2К24 (с 35% по NIC до 30%). Считаю, что это отражает опережающий рост зарплат сотрудников относительно роста средней цены за продукт/услугу, в том числе по причине конкуренции на рынке. Стратегия компании - инвестировать в рынки ERP и СУБД, где уже есть много качественных игроков, которые имеют гораздо больше компетенций и уже давно делают собственные продукты. На мой взгляд, данные рынки обладают высокой конкуренцией и заказчики скорее будут выбирать лучшие и наиболее готовые решения. Стратегия Диасофт может основываться на более низких ценах, но это приведет к снижению рентабельности в ближайшие годы и не достижению цели 45% рентабельности EBITDA к 2026 г. Решение инвестировать в разработку ПО для госсектора, на мой взгляд, сопряжено с определенными рисками для рентабельности и будет негативно влиять на оборачиваемость дебиторской задолженности. Сохраняю рекомендацию ДЕРЖАТЬ акции компании. Прогнозы пока не меняю, надо ждать отчетности за 9М24, там будет понятно всё. Моим топ-пиком в секторе разработки ПО остается компания Аренадата. При этом в личном портфеле разработчиков ПО не держу, вижу риски
1
Xxxxxxxxxxi
Xxxxxxxxxxi

3 декабря 2024

$YDEX Совкомбанк выпустил обновление прогнозов по Яндексу, отчет в моем профиле.
Card image 1
Card image 2
Card image 3
+6
1
2
Xxxxxxxxxxi
Xxxxxxxxxxi

3 декабря 2024

$YDEX $SBER $OZON Усиливаются трения между представителями секторов, производящих товары и маркетплейсами. https://www.kommersant.ru/doc/7344936 Вижу данную новость как потенциальный негатив для маркетплейсов и E-Grocery в РФ, однако это не так драматично плохо, как может показаться на первый взгляд. ____________________________________ Дело в том, что в статье представители таких секторов жалуются на то, что 2+ млн человек (1.5+ млн на доставке и 0.5 млн на складах и сборке) заняты в секторе маркетплейсов через механизм "самозанятости". Также им не нравится, что так много человек работают в секторе, который не приносит прибыли, а их рентабельные сектора при этом испытывают жесткий кадровый голод. ____________________________________ Пока что ничего не случилось. Но худший исход я вижу таким: маркетплейсы и E-Grocery могут обязать нанимать своих самозанятых курьеров/доставщиков/работников складов и т.д в штат. На примере Озона это может привести к: - Росту расходов на персонал на 47% - страховые и пенсионные взносы увеличат ФОТ на 30%, а НДФЛ еще на 13%. - Полные расходы на персонал (учитываю тут и расходы на курьеров, которые Озон перестал показывать у себя в отчетности в связи с переходом на агентскую модель) по моим прогнозам составят примерно 27% от выручки в 2024 году. - Их увеличение на 47% приведет к росту расходов на 12 п.п от выручки, то есть они начнут составлять 39% - Озону придется это компенсировать и перекладывать в комиссии для селлеров (либо если мы учитываем, то что теперь селлеры работают по агентской модели и платят за курьеров сами, у них просто вырастет кост). Но для упрощения давайте предположим, что все работает как раньше и только Озон занимается со своими доставщиками. Согласно моей модели, Озону придется поднять комиссию эффективную примерно на 3 п.п чтобы компенсировать как раз тот объем новых костов - Селлеры скорее всего в свою очередь начнут перекладывать это на клиента, в итоге товары подорожают, что может снизить спрос. Однако, я в целом не считаю, что спрос снизится драматично, так как селлерам для компенсации возросшей комиссии нужно будет поднять стоимость товара лишь на те же 3 п.п. (комиссия Озона как раз берется с цены товара). Учитывая двузначные темпы реальной инфляции в следующем году, я думаю этот рост затеряется и не станет для потребителя заметным. ______________________________________ Поэтому не думаю что на эту новость нужно сильно реагировать. 1) Во первых это пока только начало и непонятно, что будет. 2) Во вторых многие законодательные нападки на маркетплейсы в прошлом не увенчались успехом. 3) В третьих мое личное мнение, да и в целом наверное мнение представителей маркетплейсов - маркеплейсы хоть сами и не рентабельные, но они создают множество рабочих мест и являются драйверами экономики. И как раз таки именно маркеплейсы позволяют продавать товары этим организациям и бизнесам которые делают товары. Маркетплейсы дают бизнесу рынок сбыта и позволяют бизнесу давать рабочие места людям. Плюс сами маркетплейсы создают рабочие места непосредственно. Поэтому катить на них бочку глупо и неоправдано на мой взгляд. 4) В четвертых - маркетплейсы пока что убыточные и то не все (WB например). Как только рыночные доли устаканяться и компании перестанут конкурировать, они оптимизируют свои расходы, урежут промоакции и скидки и повысят комиссии - это поможет им иметь рентабельность на уровне или выше рентабельности существующих ритейлеров-лидеров рынка. *Данный пост транслирует мое личное мнение, исходя из профессионального опыта. Не является инвестиционной рекомендацией и трансляцией официальной позиции моего работодателя
4
5
Xxxxxxxxxxi
Xxxxxxxxxxi

2 декабря 2024

$RTKM Продолжаю с запозданием из-за отпуска разгребать отчетности своих эмитентов Ростелеком опубликовал результаты за 9М24 Мой взгляд: Отчетность слабая, НЕГАТИВНО для компании. Видно давление жесткой ДКП и высоких ставок на прибыльность компании (смотрите приложенный скрин). Помимо этого, жесткая ДКП по всей видимости приведет к существенному сокращению инвестиционной программы в 2025 году, что на мой взгляд негативно скажется на темпах роста выручки в 2025-2026 гг. Однако более конкретных комментариев по CAPEX компания пока не дает, поэтому оценить масштабы сокращения пока невозможно. Можно дать только личное суждение. В моей модели сейчас стоит CAPEX в 2025 году на уровне 109 млрд руб. (рост на 14% г/г). Эта цифра включает в себя как maintainance CAPEX (минимально необходимые вложения, чтобы всё не сломалось) в размере 55 млрд руб., так и expansion CAPEX (как раз такие вложения в новые инициативы и расширение текущих сегментов) также в размере 55 млрд руб. Я предполагаю, что компания срежет примерно 50% expansion CAPEX, а maintainance останется таким же. В модели CAPEX рассчитан пока еще по старым макропрогнозам, которые не учитывают девальвацию рубля недавнюю. Поэтому учитывая еще и это, теперь я думаю, что CAPEX в следующем году составит 85 млрд руб. (снижение на 11% г/г). В целом, как и МТС, Ростелеком сталкивается с теми же отраслевыми проблемами, которые давят на основной бизнес. Писал об этом ранее Однако другие бизнес-сегменты (ЦОДы и Кибербез) помогают компании расти и не так сильно терять в рентабельности. _____________________________ На данный момент я не считаю сектор телекоммуникаций инвестиционно привлекательным. МТС является спекулятивной идеей для получения высокой дивидендной доходности (около 20% по текущим котировкам), однако будущие показатели МТС подвержены бОльшим рискам, чем показатели Ростелекома, который на мой взгляд с фундаментальной точки зрения более интересен. *Данный пост транслирует мое личное мнение, исходя из профессионального опыта. Не является инвестиционной рекомендацией и трансляцией официальной позиции моего работодателя
Card image 1
1
Xxxxxxxxxxi
Xxxxxxxxxxi

2 декабря 2024

$YDEX $HEAD $POSI $ASTR $DIAS $DATA $OZON $WUSH $RTKM $MTSS Текущие мультипликаторы по ИТ и ТМТ и прогнозы по компаниям
Card image 1
4
5